2017 un año marcado por Trump

2017 se presenta, para el desarrollo de la economía mundial, como el año en el que el nuevo presidente de EEUU, Trump, va a tener una notable influencia, aunque el alcance del cambio es aún incierto, ya que es pronto para saber cuántas de sus ideas se llevarán a la práctica.
La victoria de Trump levanta una gran incertidumbre por su carácter imprevisible y sus propuestas populistas y volcadas al interior. Resulta muy difícil saber cuánto se cumplirá, aunque conviene tener en cuenta el hecho de que EEUU cuenta con contrapesos políticos y cabe esperar, por lo tanto, una agenda política final rebajada sobre las propuestas electorales.
Si bien es cierto que Trump ha presentado un preocupante paquete de medidas para los primeros cien días, algunas de las propuestas que más llamaron la atención durante el periodo electoral como las referidas a la inmigración han perdido protagonismo, mientras otras como las relacionadas con la inversión en infraestructuras carecen de detalles. Así las cosas, por el momento, prima la incertidumbre.
En todo caso, las líneas generales apuntan a un impulso de la demanda interna a corto plazo en EEUU, con un cambio en la combinación de políticas económicas con una expansión fiscal y un tono menos expansivo de la política monetaria, que dará lugar a tipos de interés más altos y un dólar más fuerte; un shock negativo sobre la oferta a medio plazo, en donde las restricciones comerciales y la menor inmigración compensarían el posible impacto de la desregulación y el gasto en infraestructura, y una incertidumbre elevada que pesará en un sentido todavía indeterminado sobre la economía del mundo.
A nivel global, las propuestas de Trump, en conjunto, propician un entorno desafiante mientras que en concreto no resultan favorables para sus vecinos del sur, si bien Latinoamérica, dada la mayor solidez de la región, está mejor preparada para afrontar dificultades y evaluar las alternativas más favorables. Entretanto se concreta el alcance del cambio, es difícil valorar las consecuencias y las respuestas de las políticas económicas de la región. Por lo que respecta al impacto que pudiera tener sobre China y su área de influencia, un dólar fuerte y posibles restricciones comerciales de EEUU, que influiría en la estabilidad financiera y el precio de las materias primas, las consecuencias parecen innegables.
De lo anunciado por el presidente electo, cabe interpretar que se producirá un crecimiento algo mayor del PIB de EEUU, lo cual no deja de ser un elemento positivo que se puede ver neutralizado por el impacto adverso que tendrían sobre las expectativas unos tipos de cambio más débiles, unas políticas monetarias menos expansivas de lo previsto hasta ahora y una demora en proyectos de inversión.
En el caso de revisarse los acuerdos comerciales, tal y como ha anunciado Trump, cierto es que existe un efecto potencial, aunque, sin embargo, conviene ponderar el alcance de este riesgo. Por un lado, las materias primas siguen constituyendo el núcleo de las exportaciones de la región y no tiene mucho sentido imponer restricciones a este tipo de productos; el comercio con China y en menor medida con Europa y el que se produce dentro de la región, alcanzan más del 80% del total y, en el caso de México, claramente más expuesta a EEUU, el comercio ha dejado de ser hace mucho tiempo un mero intercambio de bienes terminados, pues ambos países están integrados en cadenas de valor mutuamente dependientes, muy difícil de remplazar sin daño para las propias empresas de EEUU.
Por último, están las acciones ligadas al cambio en la combinación de políticas económicas que históricamente no ha sido bueno para Latinoamerica. Este canal también merece matices. Por un lado, en los últimos tiempos los flujos de capital a la región no han descansado en las expectativas de crecimiento, sino en una combinación de rentabilidad-riesgo favorable, resultado de unas cuentas externas sólidas y unos tipos de interés reales altos, en relación con los vigentes en los países avanzados. Por otro lado, los flujos de capital hacia la región son ahora mucho más diversos (inversión directa, deuda a largo plazo) que hace unas décadas en las que el crédito a corto plazo ocupaba un papel central.
En definitiva, la incertidumbre del mandato de Trump sobre crecimiento, política monetaria o tipo de cambio es elevada en ambos sentidos y depende de la orientación de las políticas y las posibles repercusiones globales. La credibilidad de la política fiscal será determinante para el dólar y los cambios en el comité de política monetaria para la Fed, no debiendo perder de vista el hecho de que Yellen tiene como fin de su mandato febrero de 2018.

La incertidumbre política planea sobre la Eurozona

Por lo que respecta a la Eurozona, las principales incertidumbres provienen del entorno político, tanto por el posible cambio en la política exterior y comercial de EEUU como por los procesos electorales que habrá en diversos países del área euro y que tienen como referencia el referéndum constitucional celebrado en Italia y la repetición de la segunda vuelta de las presidenciales en Austria.
Con todo, y de acuerdo con las previsiones más fiables, el PIB creció en la zona euro un 0,3% en el tercer trimestre de 2016 y un 1,6% interanual, similar al trimestre anterior pero con mayor sesgo hacia la demanda interna. En el último trimestre, el crecimiento del PIB podrá ser algo más intenso (0,4% trimestral), lo que dejaría en 1,6% el conjunto de 2016. En 2017 la expansión se moderará (1,3%) al suavizarse el impacto de la política monetaria y la caída del precio del petróleo. La recuperación de las economías emergentes debería mejorar la aportación del sector exterior, pero las incertidumbres políticas podrían desincentivar las decisiones de inversión.
La aceleración en el crecimiento de la demanda interna durante el tercer trimestre de año, se ha basado en el consumo privado y en la inversión en construcción, siendo estable el crecimiento de la inversión en bienes de equipo, que habría compensado el debilitamiento de las exportaciones. Para el último trimestre, los indicadores mostraron una subida en octubre, que señala una aceleración en la actividad económica que vendría impulsada por el rápido incremento del crecimiento económico en EEUU y la resistencia del Reino Unido ante el Brexit.
En materia de inflación, ésta ha subido al 0,5% interanual en octubre, abandonando las tasas negativas que registró en el segundo trimestre del año, como resultado del incremento del precio de la energía. Sin embargo, no hay ninguna traslación a la inflación subyacente que se mantiene estable en torno al 0,7% interanual. Las expectativas de inflación han subido en cierta medida (por los precios del petróleo y las nuevas perspectivas de la política fiscal en EEUU), pero siguen alejadas del objetivo del BCE (2%).
La encuesta de préstamos bancarios del BCE, por último, revela que su política monetaria ha contribuido a relajar las condiciones de financiación en la zona euro. En el tercer trimestre, los bancos han suavizado los estándares de concesión del crédito, pero donde más se ha notado la política del BCE ha sido en la expansión de la emisión de valores de renta fija por parte de empresas. La demanda de crédito también está aumentando, si bien convive con el desapalancamiento que en diversos países sigue llevando a cabo el sector privado, lo que está traduciéndose en una lenta aceleración del crédito al sector privado (1,9% interanual en octubre desde 1% a principios de año).

Una política fiscal expansiva como enseña
Con un horizonte político en proceso de normalización, la economía española está expandiéndose a un ritmo intenso. En el tercer trimestre el PIB creció un 0,7% trimestral y un 3,2% interanual, lo cual supone una mínima desaceleración respecto al trimestre anterior y duplica al crecimiento registrado de media en el área del euro. El consumo de las familias y la inversión en equipo, son los principales motores, ayudados por el buen comportamiento de las exportaciones. El gasto del sector público está moderándose -sobre todo en inversión-, pero hay un impacto fiscal positivo a través de la bajada de impuestos al sector privado.
Con respecto al mercado de trabajo, éste está igualmente en un ciclo expansivo, creándose empleo en todos los sectores económicos. El número de ocupados en el tercer trimestre del año aumentó un 0,8%, lo que implica unos 140.000 ocupados en dicho periodo y 479.000 en los últimos doce meses. La tasa de paro (18,9%) mantiene una trayectoria descendente apoyada tanto en la creación de empleo como en cierto descenso de la población activa. Con todo, resulta poco satisfactorio el sesgo que sigue habiendo hacia la creación de empleo temporal (la tasa de temporalidad alcanza ya el 27%, la cifra más alta desde el año 2008), por lo que podría ser ésta un área de potenciales reformas en el futuro.
La inflación ha vuelto a registrar tasas positivas (0,7% interanual en octubre) al desaparecer el impacto de la caída del precio del petróleo. No obstante, el IPC subyacente se mantiene en tasas muy reducidas (0,8% interanual en septiembre), resultado de la ausencia de presiones por el lado de los costes. Las ganancias salariales por trabajador aumentaron sólo un 0,1% interanual en el segundo trimestre, por debajo del incremento de los salarios convenido (1,1% hasta septiembre).
El objetivo de déficit público para este año es un 4,6% del PIB (desde 5,1% en 2015), una cifra alcanzable, a la vista de la ejecución presupuestaria hasta julio y tras las medidas que ha tomado el ejecutivo. No obstante, se trata de un objetivo poco exigente pues, por una parte, debemos recordar que el objetivo de déficit a comienzos de este año era un 2,8% del PIB, y por otra, supone una corrección del 0,5 pp del PIB, cuando sólo el déficit cíclico ha bajado en 1,2 pp. Esto significa que la política fiscal está siendo expansiva, con un impacto en el crecimiento del PIB que estimamos ronda los 0,6 pp.
Por último y a tener en consideración, apuntar que el crédito al sector privado continuó débil y su saldo cayó un 4,9% interanual en el tercer trimestre (frente al 4,2% de finales de 2015). No obstante, la evolución de fondo es algo más positiva de lo que parece a primera vista, ya que la aceleración en la caída observada entre el cuarto trimestre de 2015 y segundo de 2016 se ha debido exclusivamente al crédito a empresas financieras (fondos de inversión, de pensiones, etc.), el resto de segmentos de crédito (empresas no financieras y familias) mantienen una tendencia de recuperación, si bien parece haber sido algo más floja en el tercer trimestre de 2016, algo que ya se observaba en las nuevas operaciones. Como muestra la encuesta de préstamos bancarios, las entidades han observado caídas en la demanda de crédito durante todo el año en el segmento de empresas no financieras, que continua acumulando colchón de autofinanciación, y en el crédito a la vivienda y tan sólo el crédito al consumo ha aumentado su saldo (10,3% en el tercer trimestre de 2016).

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